我们上周调研金枫酒业，公司09 年酒业业绩与08 年同口径大致持平，借世博会今年投入将同比增长50%，希望打开局面，收入增长目标30%，利润只求持平。整个调研像是大家的头脑风暴，迸发出打造公务用酒、夜场、市外市场的思路，及以石库门为背景投资影视剧等新颖手段，我们期待金枫不断突破，走向辉煌。

　　09年经营平稳，看10年突破

　　公司 09年酒业业绩与08年同口径大致持平。上海市场石库门酒同比下滑，和酒金色年华上升势头较快，总量尚不算大，二者相抵总销量基本持平。石库门酒缺乏营销创新，有点品牌老化;和酒金色年华上升势头好，一是和酒并入公司后，石库门控制的渠道对和酒放开，二是金色年华酒基数较小。公司称，在一些地方，同样是五年酒，金色年华终端售价还略高于石库门红标。

　　公司对 2010年只设定收入增长目标，未对利润增长过多要求。今年借世博会，市场投入将同比增长50%，希望打开局面，收入增长目标30%，只要规模能够上来，利润只求持平。公司称今年会是个旺年，除了世博，还因为春节晚。

　　公司其实有很多经营改善余地，如果发挥出来，发展空间还很大。改善余地包括：公务用酒(当前最重要，也借世博)、夜场酒吧(借世博会的外宾试饮切入该市场，力求未来能拉动本土消费)、市外市场(世博会之后腾出手来，加大投入及人员本地化)、投资相关影视作品(远期，提升品牌影响力)。

　　世博会：发展的机遇

　　作为世博会黄酒唯一赞助商，对公司品牌力长期提升来说将益处很多。日本清酒在日本国力提升、奥运会、世博会之后鹊起于世界之林，而日本清酒的工艺仿自中国黄酒，目前市面上销售之清酒大量勾兑有食用酒精，其品质较中国黄酒相距甚远。随着中国经济的腾飞，随着国际人士透过奥运会、世博会增进对中国的认识，中国饮食文化必将兴盛于全球。不过对于国内公司来说，尚有很多工作要做，譬如产品从包装到营销推广能更为时尚，以吸引更多年轻的消费群体。

　　对世博会的赞助价码一点不贵：1200 万元赞助，其中10%实物，如果世博局还需要产品，公司将另外计价供应。公司为世博会设计了国宾酒与礼品酒，在以前荣尊30 的基础上推出50 年陈，名字、价位尚未确定，同时公司推出低度的9 度酒，作为时尚饮品。

　　公司准备大手笔市场投入。让远道来的游客从机场就能看到广告、出租车(海博的士)、路牌、酒店、电视(已在第一财经频道上)都能看到，还有黄浦江上石库门号游览船。餐饮则重点推广，包括现场的300 多家餐饮。

　　公司将借世博会扩大公务消费市场。公司目前客户群体中个人消费者多，公务商务少，个人消费者较在意产品价格。公司称可以依托农垦系统，借国内同系统单位的来访走动扩大销售面，依托光明集团的农配系统牵线政府招待办，争取成为政府接待用酒。近期市里领导已点名说，石库门是上海的酒，接待应该喝自己的酒。世博局票务中心称，从去年预售看，企业等团体购票占到80%，个人占到20%。

　　酒吧夜场市场有待开拓。中国黄酒Yellow Wine，作为中国特色，老外到中国一定会尝试，我们建议公司选择锦绣、经典等中高系列产品，论杯论瓶在酒吧试销，同时配置精美的中英文对照评酒手册，上海高校临时招募英语口语流利的促销人员从旁解说推广。通过外宾的试饮，在酒吧市场先拿下一席之地，为以后拉动本土消费奠定基础。公司认为也许酒度降下来会更有机会。

　　世博会利好程度很难量化。有人根据世博会套票时间有1 天、3 天、7 天、游客的停留时间推算，然7000～10000 万人次能消费多少金枫黄酒很难说，而且黄酒消费直到国庆中秋才进入消费旺季，只能抓个世博会的尾巴。不过，世博会对金枫石库门品牌知名度的传播作用很大是勿庸置疑的。

　　经营整合出业绩

　　收购和酒之后，真正的整合是人心的整合。公司认为石库门与和酒应该有不同的定位，石库门主导市内市场，和酒走出上海。公司称也在思考，两个企业文化不同、需要融合的过程，逐步在靠，还没有达到理想的程度，真正的整合是人心的整合。

　　公司经营重新整合，生产中心在枫泾，管理营销中心搬到宝山。目前格局是石库门、和酒的生产分别在枫泾与宝山，销售公司在吴忠路，管理中心在浦东张扬路，多处地方都需要支付租金。如果把和酒生产并入枫泾的石库门，能提高规模效应;把管理营销中心放到宝山区，由于利润大头在销售，宝山区也能提供各种税收优惠，为公司增加效益。

　　生产集中能节约基酒运费、消费税费及提高规模效应。和酒基酒最早是从浙江外购，现在由石库门这边提供，基酒自给率，三年陈达100%，五年陈60%，和酒生产如果直接搬到石库门这边的话，原来基酒从枫泾运到宝山区的运输费就可以节约;华光酿酒公司(和酒)取消独立核算并入石库门的话，原来要缴两道消费税240 元/吨的(基酒卖给和酒交一道，和酒外售再交一道)，将来可以节约一道税。枫泾新产能土建工作将于4 月底完成，5、6 月份设备安装，9 月份正式生产，可以100%保证和酒基酒的需求。公司现有12 万吨产能，枫泾厂投产后增加4 万吨，这4 万吨只是10 万吨工程的一期项目，后期还会扩大(不过淀山湖公司3 万吨老产能可能适时关闭)。公司说到细致的数据如宝山是用三台4 吨的油锅炉、枫泾是20 多吨的煤锅炉，用电、用水费用都可大大节约，提升生产环节的规模效应。

　　华光酿酒公司的原厂地可做些文章。宝山的土地80 亩不到，租的是区里集体土地，租期到2022 年，按照国土法，集体土地不能转租与转让，该地为江杨南路880 号，靠近殷高西路，原先是远郊，现在已经在市区边缘，据说万达集团已准备在附近运作商业地产项目了，鉴于万达在五角场的商业地产开发非常成功，这里未来的发展也很让人憧憬(五角场地区高校云集，人口稠密，这里的住宅人口情况我们尚不清楚)，不过公司称首先看区政府能否在上半年批准土地变性。

　　品牌力有待提升

　　中国黄酒一直区域化发展，我们认为口味绝不是主要问题。喜欢拿口味说事的人可能忽略了一点，人的口味会变化，会随着年龄环境变化、会受到广告媒体宣传的影响，会受到意见领袖的带动。二十多年前，大家也很难接受啤酒的口味，现在啤酒成为流行饮品(当然啤酒也在往淡爽型演变);再比如，五六年前大家认为很难接受茅台酒的酱香味，现在习惯了之后发现还很难改。我们认为主要是龙头公司没能做好消费者的引导工作，它们应该积极把时尚元素融入从产品包装到市场营销推广的整个过程，改变人们心智中黄酒一直作为低价位料酒的印象。

　　有人提出公司可以抛开黄酒，大力宣传石库门的文化底蕴。知道北京四合院的人多，但知道上海石库门的人少，石库门建筑是盛行于上世纪二三十年代中西合璧的民居建筑，以石头做门框，以乌漆实心厚木做门扇，当时上海四分之三以上居民都住在这种民居中。公司称，有投资者给了很好的建议，根据石库门背景拍个电视剧，类似大宅门，把黄酒酿造也结合进去，就从枫泾古镇说起。

　　市外市场有待投入

　　公司黄酒按销量上讲在上海市场占有率65%左右，市外市场主要在苏南，10%市场占有率。公司精力主要放在本地，市外市场步子有点慢。09 年90%以上的广告都是在市内，今年更是要围绕世博会做文章，公司表示将来一定要做好市外市场。其实公司区域聚焦的思路是对的，市外市场先苏南、再浙东，然后福建、台湾，选择与上海文化相近的地区逐步突破，但市外市场一直进展不大，我们认为首先是广告太少、支持不够，市外的代理商看厂家的投入少，自然兴趣也不会高，另外还有一点就是销售人员不能全部是上海人外派，而是应多任用一些本地人。

　　股权激励尚无信息

　　光明乳业股权激励开局，公司这边何时做股权激励?公司称没有消息，并且称光明乳业股权激励的事让他们也觉满突然的。不过我们认为这件事值得期待，同为光明集团下属企业，金枫的前景更光明一些，集团领导很早就曾表态会积极支持金枫做股权激励的。
　　盈利预测与投资策略
　　我们根据调研情况下调盈利预测，09 年、10 年EPS 分别从0.48 元、0.70 元下调到0.45 元、0.60 元。
　　投资策略是围绕世博会主题展开的交易性投资机会。我们已在元旦之后的世博会专题报告中提示了机会，近期随着中央领导视察世博馆而引发上涨行情，后续仍看世博局在世博会之前有什么营销活动，类似于全聚德之于奥运会，维持"审慎推荐-A"投资评级。